江淮汽车7月10日公告,公司拟通过向江汽集团全体股东江汽控股、建投投资、实勤投资发行股份的方式吸收合并江汽集团。本次重组的交易对价约为63.98亿元,发行底价为10.12元/股,发行股份数量约为6.32亿股,扣减江汽集团现持有的江淮汽车4.55亿股后,实际新增股份约为1.77亿股。同时,江淮汽车拟向不超过10名特定投资者非公开发行股份进行配套融资(不超过本次重组交易额的25%),发行底价为9.11元/股。
    国企改革取得突破性进展,有望促进公司管理效率提升和业绩增长:此前,江汽集团已经引入建投投资作为外部投资者(建投持有集团25%股权),且通过管理层持股实现类似股权激励也已实现,集团层面已经建立了内外部激励机制。此次,江淮汽车对江汽集团进行吸收合并完成整体上市后,集团层面类似的股权激励也已落实到上市公司层面,管理层的利益将与上市公司一致,这将有利于公司提升管理效率,加快业绩增长。此外,本次交易还将有利于集团内企业资源整合、发挥协同效应和改善治理结构。
    交易价格较为合理:本次交易以2014年4月30日为评估基准日,采用成本法对被合并方江汽集团进行预估(持有的江淮汽车、安凯客车股份采用市场法评估),预估总值为63.98亿元,预估增值为43.12亿元。据了解,本次交易对江汽集团的评估增值与江汽集团引入战略投资者建投投资时的评估增值相差不大,从这个角度来看,此次交易支付价格较为合理。
    传统优势业务轻卡、MPV 均较好,重卡表现较为突出:今年上半年,公司轻卡销量同比下降约8%,主要是5月份销量较低,但6月份公司轻卡销量已明显回升。我们认为,公司是国内轻卡份额第二的领先企业,公司产品通过升级完全能够满足国四标准,5月份销量下降仅是短期影响,预计公司全年轻卡销量仍有望平稳增长。MPV 来看,上半年销量同比增长达47%,可比口径下同比增长约8%。此外,重卡业务也较为突出,上半年销量同比增长达38%,我们预计全年销量仍有望增长约40%。
    轿车表现较为低迷,SUV 后续销量有望继续提升:今年上半年,公司轿车销量同比大幅下降56%,可比口径下(加入和悦RS)同比仍下滑约40%,其中,和悦、和悦A30月均销量分别约2500、1400辆。我们认为,公司轿车销量低迷主要是因为今年以来自主轿车整体表现较为疲弱。SUV 上半年销量约1.74万辆,销量表现较为一般,目前S5终端实销约2500辆。据了解,S5 1.5GDI 和小型SUV S3有望于今年8-9月份上市,届时公司SUV 销量有望继续提升。
    电动汽车具备商业化领先优势,有望充分受益新能源汽车购置税免征:据了解,公司上半年新能源汽车销量约为500-600辆,占国内新能源汽车总销量的约2.5%-3%。公司电动车价廉物美,已同美国GTA 合作且已进入北京、上海目录。7月9日,国务院决定免征新能源汽车购置税,有望促进新能源汽车加快发展。我们大致测算,iEV4电动车在上海地区扣除补贴后售价约7.5万元,预计将再免征购置税约6400万元,由此将更具吸引力,公司也有望充分受益国内新能源汽车行业发展。
    我们仍然认为江淮是整车板块中具备较好成长性的公司之一,此次国企改革取得突破性进展后,公司管理效率有望进一步提升,公司未来业绩也有望加快增长。此外,公司在电动汽车领域具备商业化领先优势,有望充分受益新能源汽车行业发展。我们调整公司14-15年EPS 预测至1.00、1.24元,当前股价对应14年约10倍PE,维持公司“买入”评级,建议可持续重点关注!